全球焦點！央行降息與人民幣匯率
時間：2023-06-23 20:42:41
最近一段時間，央行“降息”的話題屢屢上熱搜。
這主要是因為，央行最近確實下調了多個利率品種。
6月13日早上，央行下調了7天逆回購利率10個基點，從2%，下調到1.9%。
(相關資料圖)
同一天晚上，央行再次下調了常備借貸便利利率（SLF），各周期下調10基點。
6月15日，央行下調了1年期中期借貸便利（MLF）利率10個基點。
6月20日，市場下調了1年期和5年期LPR利率10個基點。
幾乎每次不同品種利率下調，都能上一次熱搜。
不過大多數人應該不太清楚，這些不同利率品種的關系。
我這里先說說這幾個利率的關系，再來說說這次降息的影響。
2019年，我們推動LPR利率市場化。
所以這幾年，大家經常聽到下調MLF利率、LPR利率，但已經很少聽到全面降低法定基準利率。
因為當前我們已經利率市場化，央行要調節利率，不再跟過去一樣，只能全面降低法定基準利率，而是可以精細化去選擇其中一個利率品種來調整。
簡單說，就是我們也構建了自己的一套利率走廊。
利率市場化，并不是說利率完全交給市場，而是允許市場有一個波動區間。
我們利率走廊的上限，就是常備借貸便利利率（SLF），就是央行借錢給銀行的利率。
利率走廊的下限，就是超額準備金利率，就是銀行存錢在央行的利率。
6月13日，下調了SLF利率10個基點，就是把我們利率走廊的上限，往下調10個基點。
既然上限都下調了，那么其他利率品種也跟著往下調，就很正常了。
然后，7天逆回購利率，是央行每天進行的公開市場操作，通俗說，就是央行把短期資金借給市場的利率。
有短期工具，自然有中期工具。
MLF就是央行調節市場資金的中期利率工具。
這個同樣是央行借錢給市場，市場得在1年后歸還央行，屬于中期借貸。
MLF利率就是市場把中期資金借給市場的利率。
逆回購利率和MLF利率就構成我們央行的政策利率。
是央行最常用的日常貨幣調節工具。
然后就是LPR利率，這個是市場化利率改革里的關鍵利率。
目前LPR利率已經代替了貸款基準利率。
銀行的貸款基本都是錨定在LPR利率上。
所以，LPR利率下降，就是最終實際的市場貸款利率下降。
雖然LPR利率是屬于市場基準利率，不屬于政策利率。
但實際上，LPR利率基本是跟MLF利率掛鉤。
因為，LPR利率=18家報價銀行在MLF基礎上去自由加點。
由于MLF利率，就是銀行從央行那邊借錢的利率，可以視為銀行的資金成本。
銀行從央行用MLF利率借到錢后，要轉手用LPR利率貸出去，這中間的息差，就是銀行日常運營成本。
所以，銀行要用LPR利率和MLF利率的差額，基本是固定的，
目前MLF利率是2.65%，LPR利率是3.55%，二者相差90基點。
這個差額在過去兩年基本不變。
當前LPR利率基本等于MLF利率+90基點。
這也是為什么6月15日下調了MLF利率10個基點后，市場基本就肯定6月20日公布的LPR利率會同步下調10個基點。
所以，雖然過去半個月，我們經常聽到央行不斷降息，但實際上，這只是相當于央行“全面”降息一次10基點。
實際影響其實并不大。
2015年的時候，央行降息就是降低基準利率，是全面降息，等于所有利率品種都下降。
而現在央行是可以精細調節某一個利率品種。
這樣有一個好處，就是同一件事情，可以吃多個預期。
比如，6月15日下降了MLF利率，雖然知道后續LPR利率也會下降。
但到了6月20日LPR利率下降，市場輿論肯定又會大肆渲染一番，不了解的人，就容易感覺連續降息兩次。
這就是一個預期，來回反復多吃。
再說說降息的影響。
我們降息，主要就是為了刺激經濟，畢竟現在是經濟轉型周期，經濟下行壓力確實還是比較大。
但我們降息，也不是沒有限制的。
制約我們降息，主要就是通脹和匯率兩個因素。
當前我們通脹率比較低，所以能制約我們降息放水，只有匯率。
不過，人民幣匯率去年一度貶值到7.37，這一輪匯率只要不出現大幅貶值破7.37，應該還不至于影響到我們貨幣政策。
但如果匯率破7.37，我們也會有相應的調控措施。
維持匯率穩定，是我們貨幣政策的一個基本方向。
所以，考慮到當前匯率已經貶值到7.18，那么央行進一步大規模降息的可能性并不大。
其實過去這兩年，央行基本都是擠牙膏式降息，每次只會部分降息10個基點。
而2015年是經常直接全面降息25基點，力度相差比較大。
這個主要也是考慮到當前匯率貶值的壓力。
5月份人民幣有一波貶值破7，當時主要是因為美元指數5月也有一波上漲。
但6月，人民幣持續貶值到今天7.18附近，這更多就是因為我們自身降息的原因。
因為6月美元指數整體是出現一波下跌。
6月世界主要貨幣里，美元、人民幣和日元是貶值的，歐元和英鎊是升值的。
日元是因為日本央行堅持無限印鈔的寬松模式，也選擇不加息。
我們人民幣貶值，則主要是因為降息。
現在還處于美聯儲加息周期，我們降息會擴大中美利差，自然就會讓人民幣貶值壓力增大，這個并不奇怪。
現在美國10年期國債收益率是3.73%，我們10年期國債收益率是2.72%，二者有1%的息差。
由于2021年之前，有大量外資涌入我們債券市場買國債，2022年1月，外資持有我們債券是達到4萬億元的峰值，一年平均會流入5000億左右。
但在2022年美聯儲持續加息后，就有大量外資從我們債券市場流出。
截止2023年1月，外資持有我們債券是下降到3.28萬億元，一年流出了8000億元左右。
這是市場資金在中美利差影響下，一個正常結果，自然會給我們匯率帶來貶值壓力。
所以，過去這一年，我們匯率貶值的主要原因還是受美聯儲加息影響。
在6月13日央行宣布部分降息后，我們10年期國債收益率是一度有一波快速下挫，這是因為正常央行降息，國債收益率就會跌。
但可以看到，僅過了1幾天，我們10年期國債收益率就漲回來。
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這說明，在6月13日降息之后，有一波國債拋售潮，這個主要就是一部分外資拋售我們國債流出，這也是最近人民幣貶值的主要原因。
同時，我們也需要注意，當前已經到了美聯儲加息的尾聲，美聯儲最多再撐過下半年，明年就有可能進入降息周期。
一旦明年美聯儲降息，那么中美利差就會縮小，那么自然又會有一些外資流入買我們國債，那到時候人民幣匯率自然就會進入反彈周期。
在美聯儲激進加息周期里，中美利差這么大，人民幣匯率過去這一年整體維持在7附近來回徘徊，是很正常的。
其實，當前中美利差這么大，當前匯率還能維持在7附近，是很不容易的。
現在更關鍵，還是熬過美聯儲加息周期，只要熬過去，就會扭轉當前局面。
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